市場預期很快降息，央行說沒那麽快

在盲目相信央行官員的利率指引和完全不予理會之間，可能存在一個中間地帶。

美國聯邦儲備委員會（簡稱：美聯儲）理事克裏斯托弗·沃勒(Christopher Waller)警告稱，今年如果下調利率，將需要“謹慎調整，不能操之過急”，在這之後，股市在周二下跌，美國國債收益率跳升，美元兌其他貨幣匯率上漲。雖然他是出了名的立場偏強硬，但許多其他官員最近也暗示，投資者預期的借貸成本下降可能幅度過大且速度過快。歐洲央行利率決策者本周在達沃斯世界經濟論壇(World Economic Forum)上也提出了同樣的觀點，其中包括首席經濟學家Philip Lane。

可以肯定的是，沃勒的言論仍暗示，今年貨幣政策很有可能放松。但在過去幾個月裏，市場押註將出臺大量刺激措施，並沒有關註需要謹慎的呼聲。

即使在周二的反應之後，隔夜指數掉期的遠期利率仍預示歐洲央行將進行六次25個基點的降息，美聯儲的降息次數在六到七次，盡管美聯儲的最新“點陣圖”暗示僅降息三次。隔夜指數掉期是一種衍生品，可衡量投資者預期的利率水平。

同樣，芝商所(CME Group)對聯邦基金期貨的分析表明，本周二之後，投資者認為美聯儲在3月份降低借貸成本的可能性為63%，而在此後的每次貨幣政策會議上降息的可能性也很高。周一的預期甚至更為激進，但即使周二調整之後，這個預期幾率仍然很高。

這並沒有阻止華爾街的經紀機構紛紛加入這一行列。上周，英國巴克萊集團(Barclays)將美聯儲首次降息的時間預期提前到了3月份。高盛(Goldman Sachs)首席經濟學家哈哲思(Jan Hatzius)長期以來一直支持這種押註，並認為歐洲央行和英國央行的寬松程度將會一如市場當前的預期，甚至可能有過之而無不及。不過，在周二給客戶的一份報告中，他承認沃勒的講話增加了這些預期被證明有誤的風險。

當然了，利率決策者也許會對市場預期順勢而為。他們經常這麽幹，原因是金融條件會基於預期而發生變化。債券收益率已大幅下降，相關貨幣政策刺激的很大一部分效應也被預支。

預期中的這種降息速度在歷史上並非前所未有。它也有其合理性。事實已經證明通脹主要是由大宗商品價格和供應鏈幹擾驅動的。經濟已出現放緩跡象，尤其是在歐元區，歐元區數據不斷顯示，2023年最後一個季度的經濟活動情況可能比歐洲央行最新的預期要差。如果美聯儲開始放松政策，很難想象大西洋彼岸的官員不會跟進。

然而，就央行在九個月時間段內降息1.75個百分點的近期例子而言，多數都涉及某種形式的金融恐慌。例如，美聯儲曾在新冠疫情危機期間、2008年金融風暴中以及互聯網泡沫破裂後如此行事。

或許更具可比性的時間段是1990-91年，當時的借貸成本也非常高，原因是那之前出現了一波由大宗商品驅動的通脹，後來迅速下降到接近歷史均值的水平。但在那時，央行行長們在扭轉了通脹失控局面後，在將近十年的時間裏一直保持著偏緊的貨幣政策。他們之所以這麽做，是源於前美聯儲主席伯恩斯(Arthur Burns)的政策留下的陰影，伯恩斯被指在20世紀70年代過早地降低利率，導致1980年出現第二波通脹高峰。到西方經濟開始滑向衰退並導致失業率大幅攀升之後，才出現了20世紀90年代的貨幣政策轉向。

如今，股市的定價並沒有反映經濟衰退的預期，並且勞動力市場依然保持強韌。與此同時，紅海地區新的地緣政治緊張局勢和最新的官方數據已經讓人猜測抗通脹征途的最後一公裏可能並不輕松。

如果說過去三年留下了什麽教訓的話，那就是花力氣琢磨宏觀經濟數據往往不如考慮央行行長們的個人動機來得重要。2021年時，他們就不想步特裏謝(Jean-Claude Trichet)的後塵，後者在2011年歐債危機期間上調利率，而當時加息是不必要的。2024年，他們或許會優先考慮如何避免伯恩斯的命運。