白銀高位阻力加大

　期貨日報

　　11月以來，巴以沖突對市場的影響持續緩和，避險情緒明顯消退，月初白銀價格跟隨黃金同步下跌抹去10月以來的漲幅。隨著美國近期就業和通脹等經濟數據走弱，疊加歐洲、日本經濟低迷，市場預期美聯儲加息周期或已結束。

　　宏觀經濟方面，盡管三季度美國經濟出現短暫回暖，GDP增長高於預期，但在巨大的債務壓力下，寬財政+緊貨幣的政策對美國經濟的支撐不可持續，10月就業數據和通脹均降溫超預期，經濟活動景氣度下降。10月美國ISM製造業PMI大幅不及預期，生產訂單減少和就業走弱拖累整體指標，物價分項則出現小幅回升；非農就業人口增加15萬人，為6月以來最小增幅，表現不及18萬的市場預期和33.6萬的前值；綜合來看，寬財政政策受限於美債需求轉弱難顯著起效，四季度美國整體需求走弱趨勢確定，將限製美聯儲進一步緊縮的可能。

　　貨幣政策上，美聯儲最新公布11月會議紀要，與會官員一致認為適合在一段時間保持高利率，直到通脹顯然朝目標大幅下降為止，盡管沒有透露結束加息的意願，但重申將謹慎決策，需要關註通脹上行和經濟下行的風險。市場解讀美聯儲本次會議紀要偏中性，但年內加息概率不高，美債收益率回落對明年提早降息有所定價，但多重因素下，預期高利率水平將持續更長時間。美債收益率下方有支撐，最快降息時點大概在明年年中之後。

　　在美聯儲加息周期和經濟周期轉換過程中，盡管中長期邏輯較為確定，但市場預期提前劇烈博弈會使美債收益率、美元出現較大波動，同時也使貴金屬走勢反復。從白銀資金和持倉的矛盾看出，代表中長期投資者的金銀ETF持倉當前維持在階段低位，這類資金仍在觀望中或仍傾向於交易美股等高收益資產，只有在美國經濟出現衰退、美聯儲貨幣政策轉向寬松時，才真正開始增持黃金。然而從投機交易者角度看，目前凈多頭持倉占優，且更多是追逐短期高拋低吸的收益，因此造成上漲趨勢難以持續。

　　展望12月，市場對美聯儲停止加息並轉向降息博弈有所搶跑，國內工業需求仍有韌性，而供應受限於海內外庫存均持續下降並創多年新低，在宏觀金融屬性利空影響減少後，資金由於黃金估值較高而轉向性價比更高的白銀使其波動更大，銀價方向總體向上，但若缺少重要的宏觀事件催化，在年內高位26美元/盎司一線或有一定阻力，國內的銀價在人民幣升值情況下漲幅可能受限。此外，12月歐美市場將迎來聖誕節假期，交易或逐漸轉為清淡，建議嘗試逢高做空金銀比降低單邊追多風險。（作者單位：廣發期貨）